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一、銅行業(yè)發(fā)展現狀
1、銅 產品主要包含三大生產環(huán)節(jié)，下游應用廣泛
完整的銅產業(yè)鏈主要包括采選、冶煉、加工和終端消費四個環(huán)節(jié)。采選環(huán)節(jié)是指銅礦石經過破碎、磨礦、浮選等處理，最終得到含有較高純度銅的銅精礦的過程；冶煉環(huán)節(jié)是通過熔煉、電解、脫氧等過程將銅精礦中的雜質進一步去除，從而得到高純度的精煉銅，該環(huán)節(jié)包括粗煉和精煉兩個步驟，粗煉的產物為陽極銅，精煉的產物為電解銅；加工環(huán)節(jié)是指通過不同的加工工藝將精煉銅加工成各種銅材，如銅線、銅棒、銅管、銅板帶、銅箔等；最后，各種銅材再經過進一步深加工變成產品進入終端消費領域，除了建筑、家電、交通運輸、電子信息這些傳統(tǒng)銅消費較大的行業(yè)外，近年隨著新能源 和人工智能的發(fā)展，對銅產品的消費進一步增加。
2、 銅礦全球分布廣泛， 智利、秘魯最為富集
截至 202 3 年末，世界探明銅礦儲量 約 9 億噸，從地域分布來看，主要分布在北美、拉丁美洲和中非三個地區(qū)。從國家分布來看，智利、澳大利亞、秘魯、墨西哥和美國等國家銅礦儲量較高。智利是全球銅資源最豐富的國家， 202 3 年探明銅礦儲量 為 1 .9 億噸，占全世界銅礦總儲量的 2 1 其 次為秘魯，銅礦儲量約 0 .8 億噸，占全世界銅礦總儲量的 9 %%，中國探明銅礦儲量僅 約 0.3 億噸，銅礦儲量占比 3 左右。近年伴隨銅礦品位下降，疊加氣候干旱、工廠限電以及罷工運動等不利事件產生的影響，世界銅礦緊缺程度加劇，并由礦石側向金屬側傳導。
3、中國銅消費量世界領先，但銅礦資源稟賦較差
中國是精煉銅消費大國，精煉銅廣泛應用于建筑、家電、交通運輸等行業(yè)，加之近年來新能源和電子信息行業(yè)的快速發(fā)展，中國長期存在大量的精煉銅需求。 2023 年中國電解精煉銅消費量為 1,471 萬噸，同期世界精煉銅消費總量為 2,632 萬噸，占全球精煉銅消費量的 56%數據顯示占全球精煉銅消費量的比重長期維持在 50% 以上高位。
而中國銅礦需求與精煉銅消費需求總體一致，但中國銅礦產量所占世界銅礦產量比重較低，2 023 年中國銅礦產量為 1 70 萬噸，同期全球銅礦產量為 2 ,206 萬噸，僅占全球銅礦產量的7 。中國大部分銅礦需求依靠進口滿足，中國銅產業(yè)對外依存度較高，資源緊缺的局面仍待改善。
此外，中國礦山礦石相對世界主流礦山平均品位水平而言相對較低，且近年來礦石品位總體呈現下降趨勢，截至 2023 年，中國銅礦品位已下降至 0.56 左右，進一步加劇了中國銅礦緊缺的程度，并增加了銅礦的開采難度及其開采成本。
二、多重因素推動銅需求增長，支撐銅價上漲預期
1、銅庫存處于歷史低位，未來或迎補庫
據LME 顯示， 2022 年銅庫存為 1,561 萬短噸， 2023 年約為 669 萬短噸， 2024 年銅庫存僅為 266 萬短噸，近年來銅庫存呈現持續(xù)下降趨勢，且處于近十年來的歷史低位，未來或將迎來集中補庫需求，推動銅價繼續(xù)走高。
此外，截至2 024 年 6 月 3 日， L ME 3 個月銅期貨價格為 1 0,106 美元 噸，而 L ME 的銅現貨結算價格約為 9 ,986 美元 噸，當前期貨價格處于近五年來的歷史高位，現貨深度貼水 。在銅現貨總體呈現上漲趨勢的同時，極大程度上體現出商品市場對遠期銅價持更加樂觀的態(tài)度。
2、家電產量維持在歷史高位，刺激精銅消費需求
精銅經加工后被制作成如銅管、銅線、銅棒等多種銅材，其中銅管廣泛應用于家電、汽車、建筑等不同行業(yè)，制冷行業(yè)對銅管的需求量最大，在制冷行業(yè)的用銅需求中又以空調為主。
當前中國家電市場表現強勁，空調產量保持較高增速，冰箱產量維持在歷史高位， 202 4 年4 月家電產量超出市場預期，其中空調月度產量 3,033 萬臺，同比上漲 20%20%；冰箱產量為934 萬臺，同比上漲 約 15%15%，為用銅需求提供了充沛動能。
3、國家電網投資額持續(xù)增加，光伏、風電創(chuàng)造銅消費新增量
根據國網規(guī)劃，在“十四五期間”，中國特高壓工程將建設包含“24 交 14 直”在內的 38條線路，所設計線路全程達到 3 萬余公里，規(guī)劃變電換流容量合計 3.4 億千 伏安，總投資超3800 億元。預計 2023 2024 年將為中國特高壓工程的密集開工階段，在清潔能源大基地外送需求和新基建逆周期調節(jié)的共同作用下，特高壓投資規(guī)模有望在今年達到歷史峰值。特高壓建設將為電力行業(yè)產業(yè)鏈帶來眾多機會，其中充電樁、光伏、風電等環(huán)節(jié)均對銅有大量需求。近五年中國電網基本建設投資完成額數據顯示 2019 年投資完成額為 24,245 億元，2020 年略有下降，完成額為 23,307 億元，隨后一路穩(wěn)步增長至 2023 年的 27,354 億元，五年復合增速約達 83%83%，最新數據顯示 2024 年 4 月投資完成額為 1,229 億元，同比增加約 25% 。
據C PIA 披露的相關數據顯示，全球光伏新增裝機規(guī)模呈現逐年增加的趨勢， 2 019 年 全球共新增光伏裝機規(guī)模 1 16GW 2 020 年為 1 44GW 2 021 年為 1 72GW 2 022 年為 2 68GW2 023 年為 2 80GW ，四年復合增速高達 3 0% 。據 C PIA B NEF 預測， 2 024 年， 全球新增光伏裝機規(guī)模將達到 4 80GW ，較 2 023 年同比增加 2 6% 2 025 年全球新增光伏裝機規(guī)模將達到 5 90GW ，較 2 024 年同比增長 2 3 %%，在較大基數基礎之上繼續(xù)保持較高增速增長。銅在光伏和風電產業(yè)中有著廣泛的應用，其中在光伏領域，主要應用于連接器、電纜和逆變器等，伴隨著光伏裝機規(guī)模的不斷擴大，將為銅需求 帶來 新的動能。
銅在風電領域亦有廣泛應用，主要包括發(fā)電機、變壓器、齒輪箱和塔筒電纜等。
據 B NEF國家能源局相關數據顯示， 2023 年全球風電 新增裝機容量 約 117GW ，其中新增陸上風電裝機規(guī)模 1 06GW ，新增海上風電裝機規(guī)模約 1 1GW 。 據 GWEC 預測 2 024 年將新增風電裝機規(guī)模約 為 1 52GW ，相較 2 023 年同比增長 3 0.5%0.5%，其中新增陸上風電裝機規(guī)模1 30GW ，新增海上風電 2 2GW 。至 2 025 年，全球風電裝機規(guī)模將達到 1 82GW 相較 2 024年同比增長約 2 0%0%，風電裝機規(guī)模的不斷增加將進一步刺激銅消費的增長。
4、 AI 產業(yè)鏈快速發(fā)展，算力供給端、傳輸 端 用銅需求放量
隨著生成式AI 和大算力的發(fā)展，為計算領域帶來了新的發(fā)展機遇，同時也為算力基礎設施的建設提出了更高的要求，同時改變了數據處理、數據傳輸的原有框架，在此背景下，數據中心的升級和基站設備的 5G 化轉型不僅催生了對銅材的大量需求，也對銅材質量提出 了更高的要求。其中涉及了銅合金、銅帶材、銅板帶、銅箔、銅纜等多種銅產品， 2023 年全球僅 PCB 用銅量已達到了 58 萬噸，隨著算力基礎設施投入的增加，預計 2025 年全球 PCB和數據中心用銅規(guī)模將突破百萬噸，未來用銅量具備較大增長空間，創(chuàng)造了用銅需求增量。
三、
銅礦供給緊缺，銅或將進入長期景氣區(qū)間
1、銅礦資本支出與礦石品位下降影響礦石長期供給
隨著對現有礦山的持續(xù)不斷開采，銅礦的品位不斷下降，截至2023 年，中國銅礦品位已下降至 0.56 左右，世界主流礦山銅礦品位亦呈下降趨勢。隨著開采難度逐漸加大，開采成本也隨之上升，影響了出礦品質并進而影響銅礦的有效供給。
同時因受高利率的影響，雖然銅價高企，但并未能有效刺激銅礦企業(yè)擴大資本支出規(guī)模，近年來全球銅企的資本支出所占折舊和攤銷的比例顯著下降，該比例在 2010 年處于 389% 的相對高位，然后呈波動下降的趨勢發(fā)展，至 2023 年僅為 80% 左右，資本支出呈現收縮態(tài)勢，或導致未來銅礦儲備不足。當前全球的銅礦供需處于緊平衡狀態(tài)，考慮銅礦從探礦到投產一般需要五年以上時間，結合礦企資本支出實際情況來看，我們認為銅礦供給在未來依然存在短缺，銅或將進入長期景氣區(qū)間。
2、多起突發(fā)事件導致礦石產量不及預期
2024年第一季度海外前十大銅礦企業(yè)僅完成了指引中值的 24.5%24.5%，多起突發(fā)事件導致礦石產量不及預期，影響了礦石產量的供給。例如受自然災害的影響，智利的 El Teniente 部門的發(fā)生巖石爆炸，導致其設施受到了重大影響，影響了其產量。位于加拿大的 HighlandValley Copper 因巖土工程問題改用品位較低的礦石庫存，使泰克資源未能完成原定生產指引，且位于智利的 QB2 露天礦因建設、調試的延誤，導致建設進度低于預期。受到厄爾尼諾現象的影響，贊比亞的干旱加劇，導致贊比亞進入了緊急狀態(tài)，第一量子也因此收到了因受不可抗力因素影響而減少其電力供應的通知，這無疑將對公司的礦石產量產生不利影響。
3、冶煉產能供給過剩，緊缺向金屬端傳導
由于全球冶煉產能的持續(xù)擴張，全球冶煉產能逐漸過剩，截至2022 年，全球銅礦冶煉產能達到 2,470 萬噸，開工率一度降低至約 81% 2023 年年底全球冶煉產能進一步上升至 3,226萬噸，與之對應的是銅冶煉廠現貨粗煉費顯著下降，短單一度降低至僅有 1.7 美元 千噸，粗煉費已經無法讓銅冶煉企業(yè)維持盈利水平。
伴隨銅礦供給減少和精銅庫存的降低，據ICSG 數據顯示，近年來全球銅供需一直處于緊平衡狀態(tài)，且 2023 年多數月份精銅均存在缺口，至 2024 年 2 月供給不足的局面才略有改善，據 ICSG 預測，未來全球市場仍然存在短缺，緊缺由礦端逐漸向金屬端傳導。
五、投資建議
1、紫金礦業(yè)
紫金礦業(yè)是以銅、 黃金等基本金屬礦產資源勘探、開發(fā)為主的礦業(yè)集團，產 品格局以銅、金、鋅為主。公司為中國五百強企業(yè)，投資項目遍布中國 24 省和包括加拿大、澳大利亞、秘魯等 9 個國 家 ，是中國控制金屬礦產資源最多的企業(yè)之一。公司在地質勘查、濕法冶金、低品位難處理礦產資源綜合回收利用、大規(guī)模工程化開發(fā)以及能耗指標等方面 具備一定優(yōu)勢 。
2、江西銅業(yè)
江西銅業(yè)是目前國內最大的銅生產基地，擁有領先的冶煉加工產能。公司覆蓋了勘探、采礦、選礦、冶煉、加工等全產業(yè)鏈，具備一體化優(yōu)勢。作為國內最大的銅冶煉企業(yè)和領先的銅礦生產商，江西銅業(yè)在供給緊張且新能源領域用銅高增長的同時刺激下，將顯著受益于銅價的持續(xù)上漲。